拆掉减速器的人，上市了

2026年9月29日，港交所主板，一家做电机的公司敲了钟。

本末科技，股票代码06731.HK，市场给它起了个名号，"直驱第一股"。招股书上的故事开始得很戏剧化：十多年前的香港科技大学，一个学生深夜卡在机器人平衡项目里，索性把系统里的减速器拆了——结果系统照常工作，还更轻、更安静、效率更高。

一个拆下来的零件，变成了一家上市公司。而同期，速腾聚创的机器人激光雷达单季销量暴涨309%，前三季度累计销量已超过2025年全年。

这两件事放在一起看，指向同一个判断：中国机器人核心零部件公司的上市路径和盈利逻辑，正在被消费级场景重写。

🔧 深夜拆掉的减速器，动了百年产业的地基

最狠的技术创新，往往从质疑一个"理所当然"开始。

故事的主角叫张笛。当年他在港科大做一个维持机器人平衡的姿态控制器，进度不如预期。某天深夜，他做了一个看似胡来的决定，把系统里的减速器拆掉，想试试没有它会怎样。

结果出人意料：除了性能略有下降，整个系统照常工作，还变得更轻、更安静、效率更高。

他回头重推了一遍控制理论，才发现一个过去没人细想的问题：减速器这个存在了上百年的部件，到底是必需品，还是一种没人质疑过的路径依赖？

要理解这个问题的分量，得看一眼传统方案。近百年来，机器人动力系统一直是"电机加减速器"的组合，减速器负责把电机的高转速降下来、把扭矩放上去。这个环节长期是机器人产业链里壁垒最高、格局最固化的部分，整机厂再强，也得低头买减速器。

张笛带着"能不能不要减速器"的想法去找导师李泽湘，连PPT都没有。李泽湘没有泼冷水，让他先去松山湖机器人产业基地拿几十万元，调研一下这个方向值不值得干。

几十万元的调研预算，换来一个赛道级别的判断。这就是李泽湘系创业的标准打法：不先写商业计划书，先用小钱验证技术假设，跑通了再谈公司。

产业逻辑也很清晰：直驱方案砍掉减速器，传动链变短，代价是控制算法要补位——电机的每一分性能都得靠算法榨出来。这意味着直驱不是简单的零件替代，而是一次系统级重构：硬件省下来的成本、重量和空间，部分转移到了软件和算法上。而算法，恰恰是中国团队最不缺供给的要素。

一个深夜的拆解动作，撬动的是百年架构。

📉 29元的生意：把替代的钱赚到极致

先别问技术多先进，先问一颗模组卖多少钱。

看懂本末科技，钥匙藏在收入结构里。

2025年，机器人动力模组贡献了公司97.4%的营收，其中消费级直驱模组收入2.48亿元，占总收入的88%。所谓消费级，主要装进扫地机器人、洗地机这类清洁电器。它的平均售价，是29元。

是的，29元。这就是支撑一家上市公司基本盘的单价。

但量的曲线相当陡峭。招股书显示，公司营收三年从1754万元涨到2.82亿元；直驱动力模组出货量从2023年的18.6万套涨到2025年的849.8万套，翻了四十多倍。按弗若斯特沙利文的数据，它在中国消费机器人直驱动力模组市场占了61.1%的份额，排名第一。

注意一个关键细节：增长的重要手段是降价，均价从77元压到31元，降幅约六成。但同期毛利率不降反升，从8.3%升到20.0%，招股书把这归因于规模效应和供应链降本。这说明这不是亏本换量，而是一套典型的"制造企业飞轮"：降价→放量→摊薄成本→还有利润空间继续降价。

业内流传一句玩笑：进了扫地机供应链，就得做好每年被"重新谈一次价"的准备。本末科技的应对不是抵抗降价，而是把降价变成自己的武器，用比传统"电机加减速器"方案更高的性价比，在细分零件市场做大规模，赚替代的钱。

这套打法的门槛不在单价低，而在能不能在31元的均价上还保持20%的毛利率。做不到的对手，只能看着它一家吃掉六成份额。

🚀 同一个剧本：速腾的雷达从车上溢到了机器人

零部件公司的第二增长曲线，往往藏在第一曲线的客户名单之外。

如果说本末科技的故事还聚焦在清洁电器，那速腾聚创的数据就把剧本的下一幕提前演了一遍。

2026年第三季度，速腾聚创激光雷达总销量59.56万台，同比增长220.9%，创单季历史新高，环比也增长约53.1%。其中机器人领域激光雷达销量14.52万台，同比增长309.0%——增速是ADAS车载业务的两倍多。

更值得咀嚼的是收入质量的变化。2026年上半年，公司营收10.20亿元，同比增长30.2%；其中机器人领域激光雷达销量28.26万台，同比增长510.4%，机器人业务收入已占公司产品收入近半，并成为产品毛利润的主要来源。而2025年第四季度，公司才刚实现成立以来的首次单季盈利（净利润1.04亿元）。

也就是说，盈利能力刚一转正，机器人业务就接棒成了毛利主引擎。

客户名单印证了这种溢出：在机器人侧，速腾聚创已覆盖超90%的无人配送头部客户，产品在新石器、九识、白犀牛、京东等企业的新一代无人配送车上批量搭载，并与宇树、智元、众擎、越疆等超过20家机器人企业展开合作，应用于具身智能、智能割草、工业搬运、商业清洁等多元场景。在车载侧，截至2025年12月31日，公司累计获得34家车企及一级供应商的163款车型定点，其中16家客户、57款车型已实现SOP。

产业逻辑呼之欲出：车载走量摊薄固定成本，机器人订单贡献毛利，两条腿互相喂。量大的一头把供应链价格打下来，值钱的一头把利润率撑起来，这套"一低一高"的组合，和本末科技"消费级打底、机器人讲故事"的结构，本质上是同一个剧本。

⚠️ 敲钟之后：想象力的部分怎么兑现

名头是"直驱第一股"，基本盘却是一颗29元的模组——这个反差里藏着考题。

回到本末科技的招股书。成色比名头复杂：97.4%的营收来自机器人动力模组，其中88%来自清洁电器这一个场景。换句话说，这家公司目前的命运，很大程度上拴在扫地机和洗地机的出货量上。

这带来两层隐忧。其一，单一场景依赖。消费清洁电器是个充分竞争、年年压价的市场，主机厂的降价诉求会沿着BOM表一路传导到零部件环节，31元的均价很难是终点。其二，增长惯性。40倍的出货增长里，降价是重要推手，一旦清洁电器市场渗透率见顶，量的曲线会不会走平，是投资人绕不开的问题。

这也正是"直驱第一股"名号里"一半靠想象力"的部分。市场的真实预期是：直驱方案砍掉减速器后更轻、更安静、效率更高的特性，能顺着机器人的进化路径，从扫地机一路外溢到更贵的品类，服务机器人、工业设备，乃至人形机器人的关节模组。人形机器人每个关节都要电机，对重量、噪音、功率密度极其敏感，这恰是直驱的主场逻辑（注意，是逻辑，不是已兑现的订单）。

据多位接近供应链的人士观察，头部机器人整机厂当前选关节方案时，最大权重已经不是单点性能参数，而是能不能在目标BOM成本下稳定供货。这对本末科技反而是利好——它最擅长的就是"把性能卖到低价位"。

判断是：上市募资的本质，是给"从29元模组到高价值机器人关节"的跳跃买一张门票。跳跃能不能成，取决于两点——消费级场景输血的现金流能撑多久，以及直驱方案在人形关节上何时出现标杆级定点。门票买了，不代表能跳过去。

🧭 零部件的"农村包围城市"

判断一家零部件公司的成色，标准正在从技术参数，变成它进了几条场景的BOM。

把本末科技和速腾聚创放在一张图里，中国机器人产业链的新打法一目了然：

打法可以概括为三步：第一，选一个被"路径依赖"锁死的老部件（减速器、激光雷达都曾贵得离谱）；第二，找到一个对价格极度敏感、对性能容忍度尚可的消费级或准消费级场景，用性价比把量跑起来；第三，用规模摊薄的成本和迭代出来的工程能力，去够下一个更高价值的场景。

这条路径的巧妙之处在于顺序。传统高端零部件公司是自上而下的，先攻工业、再下沉；而这一批中国公司是自下而上的，先用"农村"（扫地机、洗地机、割草机、无人配送车）养活自己、练熟供应链，再向"城市"（人形机器人、具身智能）进军。代价是前期毛利率难看（本末曾长期在8%附近挣扎），好处是一旦跑通，成本曲线和交付能力就是别人短时间追不上的护城河。

这也是为什么2026年的信号格外密集：本末科技上市、速腾聚创机器人业务毛利反超车载，两条线索在同一个月里指向同一个结论，机器人零部件的估值锚，正在从"实验室参数"切换到"场景出货量"。

小结

一颗29元的直驱模组，撑起了"直驱第一股"；一台给无人配送车供的激光雷达，成了速腾聚创的毛利主引擎。这两个故事共同验证了一件事：中国机器人核心零部件的变现，不靠单点高毛利，靠场景宽度。先用消费级场景把价格打到量能起飞的位置，让规模效应和算法迭代互相咬合，再拿着这套能力去叩人形机器人和具身智能的门。2026年只是中场：接下来两年，值得盯的指标很简单——谁先在人形机器人的BOM表里，占下一个不可替代的位置。