整机还在亏，卖“手”的先赚翻了

整机还在亏，卖“手”的先赚翻了

人形机器人这轮浪潮里，最先数到钱的，不是造机器人的，是卖零件的。

“钱，不在壳子上。”这是国内某人形机器人公司创始人的判断。他的逻辑很直白：这几年整机的价格是被国内厂商自己砸下来的。年销量从两万台冲到七八万台，靠的不是技术溢价，而是压成本、走低价、抢份额——量上去了，钱没赚到。

再看一眼财报，这话一点不虚。可查询的已上市机器人企业中，除了宇树科技盈利，其余多数仍深陷亏损。但有意思的是，当整机厂商还在为万台量产爬坡心焦时，产业链上游的伙伴，已经拿着订单排队“数钱”了。

业内最近流行的段子说得明白：“掘金的还没赚钱，卖水先发财了。”而在所有“卖水”生意里，位置最特殊、价值量最高的，是那双灵巧的手。

📉 卖得越多，亏得越狠

2025年年报季，机器人行业交出了一份耐人寻味的成绩单。

A股老牌机器人企业新松，各类机器人销量合计约13676台，同比增长65%。销量猛增65%，听起来是教科书级的增长故事——但归母净利润亏损3.98亿元，亏损同比扩大了一倍。卖得越多，亏得越多，这是典型的“以价换量”。

科创板上市的埃夫特，已经连续6年亏损，累计亏损近14亿元。六年，一家上市公司几乎没尝过盈利的滋味。

港股那边同样不好看。被称为“机器人大脑第一股”的仙工智能，2023年至2025年营收从2.49亿元增至4.42亿元，三年复合增速33.2%——增速相当漂亮，但增收不增利，三年合计亏了1.27亿元。

更扎眼的还有几组数字：乐动机器人2023年至2025年净亏1.8亿元；珞石机器人更凶，2025年一年就亏了1.79亿，抵得上乐动三年的亏空之和；优必选净亏损虽然大幅缩窄，但仍有7.90亿元。相比之下，分别亏了8353万元和2726万元的越疆和卧安机器人，反倒成了行业里的“优等生”。

把这张表摊开看，结论只有一个：除宇树科技外，整机板块几乎全军覆没在亏损线上。这不是个别公司的经营问题，而是整个商业模式的阶段性困境——价格战之下，整机制造暂时不产生利润，只产生市场份额。

💰 淘金热里的卖水人

历史总是惊人地相似。

1849年加州淘金热，最后赚得最多的不是挖到金子的人，而是卖水、卖铲子、卖牛仔裤的。今天的人形机器人行业，正在重演这一幕：掘金的还没赚钱，卖水先发财了。

逻辑不复杂。整机厂商要抢份额，就必须放量；要放量，就要压成本、扩产能、上零部件。而无论整机怎么打价格战、谁把谁挤出牌桌，机器人总得有电机、有减速器、有传感器、有灵巧手。上游供应商的订单，是整军竞赛的“军火生意”——主战场打得越凶，弹药消耗得越快。

从产业链视角看，利润正在发生一次典型的迁移：

当前的资金流方向是反着走的：整机厂商把融资烧成零部件采购款，零部件企业把订单变成收入。整机涨的是出货量，上游涨的是真金白银。

据多位接近产业的人士观察，这轮周期里上游企业的共同特征是：不承担整机价格战的战损，却享受整军竞赛带来的需求外溢。整机价格降一半，零部件的采购量可能翻几倍——单价降、总量升，对上游未必是坏事。

这也是为什么圈内人调侃：现在人形机器人行业最好的商业模式，不是“造人”，而是“给人造零件”。

✋ 为什么偏偏是“手”

上游“卖水”的企业不少，为什么说灵巧手的位置最特殊、价值量最高、故事也最值得讲？

海银资本创始人王煜全有一个被广泛引用的判断：人形机器人有泡沫，但不是所有东西都是泡沫。如果把核心放在腿上，他认为泡沫很大；而能力的兑现，要看别的地方。

腿的泡沫大，是因为行走演示门槛已经不高，且对商业价值贡献有限——客户不会为“会走路”付钱。真正决定机器人能不能进工厂、进仓库、进服务场景的，是那双手能不能干活的活。

工业场景里的核心命题，从来不是“机器人能不能移动”，而是“能不能像人一样操作”。分拣、插拔、装配、搬运异形件——这些动作的完成度，取决于灵巧手的自由度、力控精度和触觉反馈。换言之：腿决定了机器人能不能到现场，手决定了它到了现场之后能不能干活、能不能被付费。

这就决定了灵巧手在产业链中的三个特殊性：

第一，技术壁垒高。它集成了微型电机、精密传动、多模态传感和小型化控制，是全机器人单体里零件密度最高的部件之一，不是靠堆供应链就能速成的。

第二，价值量高。作为直接决定作业能力的关键执行器，它在整机成本结构中的占比显著，而且技术迭代空间大，价格战烈度远低于整机。

第三，需求确定性强。无论整机厂商谁赢谁输，只要行业在放量，灵巧手的订单就在增长——它是典型的“卖铲子”资产，且铲子的技术含量比牛仔裤高得多。

所以业内那句话可以再往下说一层：整机的利润被价格战打没了，但被压缩的利润没有消失，它留在了灵巧手这样“难以被压价”的环节里。

⚠️ 窗口期，还是又一个泡沫？

当然，把话说满就是危险的开端。

这轮“卖水生意”的繁荣，底层建立在两个前提上：一是整机销量持续从两万台向七八万台级别爬升，二是资本持续为整机的亏损输血。前提一旦动摇，上游订单的增速也会跟着打折。

第一个变量是价格战会打多久。目前整机降价的核心动力是抢份额，一旦格局收敛，价格战趋缓，上游的“以量补价”红利也会进入平稳期。第二个变量是下游场景的兑现速度——如果机器人长期停留在发布会和展台上，始终无法在真实产线里创造可计算的回报，这轮投资热度终会退潮，届时上游的订单结构会被重新审视。

但就当下而言，有几个判断可以下得比较稳：

其一，产业链利润从整机向上游迁移，短期内不会逆转。整机的价格战是存量绞杀，上游的技术溢价是增量生意，两者的博弈位置天然不对等。

其二，灵巧手的稀缺性仍将维持。整机可以靠国产供应链快速降本，但灵巧手涉及的技术纵深更难被快速抹平，“手”环节的议价权窗口期还在。

其三，对产业观察者来说，与其盯着整机发布会的视频播放量，不如盯着上游核心零部件企业的订单和毛利——前者是叙事，后者才是行业真实的心跳。

小结

人形机器人行业正在经历一场经典的产业规律：淘金者亏损，卖水者盈利。整机厂商用价格战买来销量和份额，把利润让渡给了上游；而灵巧手因为技术壁垒高、价值量高、需求确定性强，成了这条链上最锋利的一把铲子。

短期看，这轮利润迁移还将持续，灵巧手所在的环节仍是产业链上确定性最强的位置；长期看，灵巧手的想象空间也不止于“卖零件”——它是具身智能从演示走向作业的关键闸门，手的能力上限，就是机器人商业化场景的上限。潮水退去之前，先看清谁在裸泳，更要看清谁握着铲子。